Debatt: Uppenbara hot mot USA-börsen i år

Det går aldrig att utesluta att vi befinner oss i en ny värld där gamla samband inte längre gäller. Det är dock inte troligt, varför det är möjligt att antingen aktie- eller obligationskurserna på den amerikanska marknaden faller. Det finns alltså risk för ett börsfall i USA under detta år, skriver Gabriel Stein.

Uppsala2004-02-17 00:00
Det här är en debattartikel. Åsikterna i texten är skribentens egna.
Förra hösten minskade den amerikanska penningmängden med 1 procent. Om historiska samband fortfarande gäller innebär det en allvarlig risk för ett kraftigt amerikanskt börsfall under 2004.
I januari låg Wall Street-börsens kurser 26 procent över nivån ett år tidigare. Det är den snabbaste tolvmånadersuppgången sedan september 1999. Betyder det att de goda tiderna är här igen för amerikanska aktier? Nej. I själva verket råder det stor risk för en kraftig kursnedgång någon gång under de tre första kvartalen i år.

Hot från flera håll
Hotet mot de amerikanska aktiepriserna kommer inte bara från ett håll, utan från fem.
    • För det första den snabba tillväxten i Fjärran Östern och i Central- och Östeuropa. Än så länge har dessa länder betalningsbalansöverskott, vilka i sin tur finansierar det massiva amerikanska betalningsbalansunderskottet. Men de växer allt snabbare och de egna besparingarna räcker snart inte till för att finansiera investeringarna i Kina, Indien, Ryssland m fl. Om dessa länders överskott förbyts i underskott så finns ingen längre kvar som kan finansiera det amerikanska underskottet. Då faller dollarn ännu snabbare och räntorna stiger.
    • För det andra det amerikanska budgetunderskottet. Hittills har det gått vägen, men delstaterna måste redan strama åt eftersom 49 av 50 har lagar som förbjuder budgetunderskott. Och det federala budgetunderskottet börjar nu bli en valfråga, så även där väntar nedskärningar.
    • Nästa hot är den fortgående åtstramningen i näringslivet. Trots att de amerikanska företagen nu går med höga vinster, så fortsätter de att skära ned på sina investeringar och nyanställningar. Vinsterna används i stället för att betala tillbaka banklån.
    • Sedan finns hotet från obligationsmarknaderna. Det är handlare som minns den höga inflationen på 1970- och 1980-talen. De tolkar alla goda ekonomiska nyheter som inflationshöjande och är alltid beredda att pressa upp ränteläget.
    • Men det mest omedelbara hotet mot amerikanska aktiekurser är penningmängdens utveckling. I de tre månaderna till juli förra året växte den amerikanska penningmängden (M3) med 15 procent omräknat till årsbasis. I slutet av december var motsvarande siffra minus 7 procent. Under andra halvåret 2003 sjönk den amerikanska penningmängden med 1 procent. Ett så omfattande fall har inte setts på de senaste fyrtio åren.

    Penningmängden avgörande
    Penningmängdens utveckling är av direkt betydelse för priset på finansiella tillgångar (aktier och obligationer). På lång sikt råder ett stabilt samband mellan penningmängdens tillväxt och ekonomins tillväxttakt (mätt som BNP:s förändring). I USA växer M3 normalt 1—2 procent snabbare än BNP. Om M3 under en period — som under åren 1996—2003 — växer betydligt snabbare än BNP, så innebär det att det finns mer pengar i omlopp i ekonomin (ökad likviditet). Behovet av pengar för transaktionsändamål (köp av varor och tjänster) är då redan tillgodosett. De extra pengarna söker sig då till tillgångar — antingen finansiella tillgångar eller fastigheter. Det här är en av anledningarna till det sena 1990-talets börsbubbla.
    Men det finns också en motsatt situation, nämligen när penningmängden växer långsammare än BNP. Då lider ekonomin brist på pengar (likviditeten minskar). Det lättaste sättet för såväl hushåll som företag att förbättra den egna likviditeten är då att sälja finansiella tillgångar.
    Det finns flera exempel under de senaste 40 åren på hur penningmängdens tillväxt plötsligt förbyts från snabbare än trend till långsammare. Varje gång har detta lett till ett omfattande kursfall, oftast på aktier, någon gång på obligationer, mellan ett och tre kvartal senare. Två av de senare tidpunkterna var första kvartalet 1987 — följt av det snabba börsfallet i oktober 1987 — och fjärde kvartalet 1999 — 1990-talets börsbubbla sprack som bekant i sluet av första kvartalet 2000. Nu upprepades detta mönster under fjärde kvartalet 2003.

    Övervärderad aktiemarknad
    Ett kursfall kan drabba såväl aktier som obligationer. Men medan amerikanska obligationer är relativt "normalt" värderade, så är aktiemarknaden i hög grad övervärderad. Den brittiske journalisten Martin Wolf skrev nyligen i Financial Times att den som tror att amerikanska aktier är rätt värderade eller t o m billiga (som en del kommentatorer hävdar) i likhet med den röda drottningen i Alice i Underlandet måste vara beredd att tro fyra otroliga saker före frukost.
    Det är naturligtvis möjligt att vi befinner oss i en helt ny värld, en värld där gamla samband inte längre gäller. Det går aldrig att utesluta. Men det är inte heller särskilt troligt. Vad vi däremot vet är att varje gång en period av snabb penningmängdstillväxt följs av en period där penningmängden växer långsamt, så faller antingen aktie- eller obligationskurserna. Det är värt att lägga på minnet!

    Gabriel Stein
    Chefsekonom vid konjunkturbedömningsfirman
    Lpmbard Street, London.
    UNT 17/2 2004
    Läs mer om
    Uppsala